Un tema ricorrente negli ultimi anni di questo blog è stato la ricerca del portafoglio perfetto per la pensione. Se conosci l’obiettivo ideale, sai quali sono le sfide da affrontare: rischi di longevità e sequenza dei rendimenti, calo della capacità cognitiva per gestire asset complessi, vari eventi estremi, inflazione e così via.
La soluzione più semplice che ho pensato finora è una combinazione di due elementi:
- Un’annualità che cresce con l’inflazione per le spese non discrezionali, coprendo anche il premio dell’assicurazione medica per quei rischi estremi.
- Un portafoglio rischioso per il consumo discrezionale. Il budget per il consumo discrezionale dipende dal valore del portafoglio e da (T – t), dove T è la tua aspettativa di vita e t è oggi. T non è costante: se utilizzi la formula per calcolare quanto puoi spendere ogni mese, (T – t) diminuisce di meno di un mese, perché più vivi a lungo, maggiore diventa la tua aspettativa di vita.
Anche questa strategia non è infallibile. Se sei in affitto, il tuo canone potrebbe aumentare più dell’inflazione generale; inoltre, l’impatto di un trasferimento a 80 anni non è trascurabile, perché non sei più così flessibile. Se possiedi la casa in cui vivi, il budget per implementare il piano diventa insostenibile per la maggior parte delle persone, e la ricchezza bloccata nella casa è eccessiva.
Pur mirato solo al consumo discrezionale, quel reddito può essere molto volatile e non piacerebbe a molte persone. Dai feedback ricevuti dagli ascoltatori del nostro podcast, c’è anche un gruppo che odia il concetto di rendita (principalmente perché non capisce il rischio di longevità). Anche se potrebbe esistere una soluzione teorica ideale al problema, alcuni potrebbero rifiutarla per preferenze personali o ignoranza.
Durante questo percorso, mi sono imbattuto in un interessante articolo di Amundi.
Copre tre strategie di decumulo:
- Il classico tasso di prelievo sicuro (Safe Withdrawal Rate, SWR).
- Massimizzare l’utilità scontata attesa del consumo durante la vita.
- Massimizzare l’utilità attesa della data di rovina (RDUM).
Se leggi questo blog, conosci già la prima. La seconda è sostanzialmente la stessa strategia descritta sopra per il reddito discrezionale, ma non è praticabile perché il consumo è troppo volatile. La terza fissa un certo livello di consumo, come la regola del 4% nello SWR, ma consente alla composizione del portafoglio di variare nel tempo: invece di avere un costante 60/40, le parti “rischiose” e “senza rischio” del portafoglio cambiano in base all’aspettativa di vita e alla dimensione del portafoglio.
La strategia RDUM ha un comportamento di “take-profit”:
Quando punti a un consumo costante, se il valore del portafoglio cresce, vuoi ridurre il rischio per diminuire la probabilità di rovina (esaurire il portafoglio prima della morte) e viceversa. C’è anche un punto in cui il portafoglio è abbastanza grande da coprire tutto il consumo futuro anche investendo al tasso privo di rischio.
Questo passaggio è molto perspicace:
Questo è il problema principale dei portafogli ad alto rischio in pensione: quando funzionano, funzionano troppo bene (a meno che ti interessi più la ricchezza dei tuoi nipoti che ciò che consumi); ma hanno comunque una probabilità relativamente alta di non funzionare affatto. Il pensionato potrebbe ritrovarsi vivo e al verde o morto multimilionario.
Mentre:
La strategia RDUM funziona meglio dello SWR perché aumenta ciò che conta di più: la certezza. Nella tabella sopra, 50, 60 e 70 rappresentano la MASSIMA allocazione consentita all’asset rischioso; maggiore è il rischio massimo, migliori sono le statistiche: un segno che stiamo andando nella direzione giusta.
Problema risolto?
La strategia RDUM presenta un potenziale problema comportamentale. Se applicata “in casa” (presumendo che la persona sia in grado di risolvere le equazioni mostrate nel documento), richiede al pensionato di assumersi più rischi quando la propria ricchezza diminuisce; ma questo può essere risolto, ad esempio, implementando questa strategia all’interno di una suite di ETF Target Date. Puntare alla data della tua morte è un po’ più macabro rispetto a puntare alla data del pensionamento, ma tant’è…
Sfortunatamente, nemmeno la strategia RDUM è immune al rischio di longevità. In Italia ci sono oltre 20.000 persone (l’80% donne) con più di 100 anni. Questo è il problema principale nell’adottare una strategia di presa di profitto: si riduce il rischio di volatilità/sequenza dei rendimenti aumentando però quello di longevità. Una somma positiva come lascito può fungere da assicurazione contro il rischio di longevità.
Il secondo problema legato a quanto mostrato finora riguarda le assunzioni metodologiche: finora, i rendimenti dell’asset rischioso seguono una distribuzione normale con rendimenti attesi e volatilità costanti nel tempo.
Il documento tenta di risolvere questo simulando un asset rischioso con una distribuzione normale asimmetrica:
La probabilità di successo diminuisce sensibilmente e la strategia RDUM inizia a comportarsi come quella SWR (la ricchezza media aumenta, riportandoci in quello spazio in cui, se le cose vanno bene, sei troppo soddisfatto). Questo è il motivo per cui, almeno intuitivamente, aggiungere asset con una distribuzione positiva (come strategie trend following e long-vol) al portafoglio dovrebbe aumentare la probabilità di successo.
Il documento si conclude con Amundi che utilizza un portafoglio definito come “very Europoor Risk Parity” come asset rischioso (rendimento medio = 3,5%, volatilità = 6,8%) per i metodi SWR e RDUM:
L’unico valore che vedo in questo esercizio è dimostrare che riducendo la volatilità e il massimo drawdown, cioè sacrificando i rendimenti ma massimizzando il rapporto di Sharpe, si ottiene una migliore probabilità di successo. Questo dovrebbe far accendere qualche lampadina nei lettori di questo blog (e anche tra i sostenitori del bias di conferma) 😉
Il terzo problema di queste simulazioni è, come sempre, l’inflazione. Puoi “barare” utilizzando i tassi reali invece dei tassi nominali, ma in tal caso non avresti più un tasso privo di rischio sempre positivo. Nel lungo termine è corretto assumere un tasso reale privo di rischio positivo (vedi l’UBS Yearbook); sfortunatamente, ciò non è vero nel breve termine, il che significa che la volatilità del tasso reale privo di rischio introduce un rischio di sequenza dei rendimenti. Inoltre, mentre il lungo termine appare favorevole per molti paesi, non è stato così per tutti. Il pensionato deve trovarsi nel posto giusto al momento giusto per beneficiare di un tasso reale privo di rischio positivo.
I metodi RDUM e SWR, come modellati qui, implicano che il pensionato possa sempre allocare il proprio portafoglio in investimenti protetti dall’inflazione con rendimenti positivi: sarebbe bello vivere in quel mondo.
La mia ingenua conclusione leggendo il documento è che il percorso a forma di “V” rimane, finora, la migliore soluzione pensionistica per gli investitori al dettaglio. Come sappiamo, il metodo SWR porta alla rovina quando si hanno anni negativi all’inizio della pensione, e questa precauzione elimina gran parte del problema. La bellezza della strategia SWR sta nella sua capacità di gestire i rischi di longevità e inflazione.
I portafogli con un rapporto di Sharpe più alto riducono i rischi intorno al percorso a forma di “V”: creano margini di errore più ampi attorno alla tempistica del “V” (in alcuni casi si può persino sostenere che il “V” non sia più necessario) e ai livelli di consumo annuale, se si vuole aderire alla classica regola del 4%. Tuttavia, presentano pericoli evidenti: le correlazioni passate potrebbero non reggere, un rischio di modellizzazione maggiore per qualsiasi cosa sia inclusa nel “cestino alternativo” e una maggiore dipendenza da una mente acuta per mantenerlo (con il potenziale beneficio che la sfida mentale costante potrebbe mantenere il cervello più brillante più a lungo).
Articolo originale di Nicola Protasoni : https://theitalianleathersofa.com/decumulation-strategies/